Per ogni punto percentuale di maggiore spesa pubblica o di taglio di tasse, il Pil cresce dello 0,5%, mentre i profitti delle imprese possono aumentare tra il 3 e il 5%. Un effetto moltiplicatore di cui beneficia nella misura maggiore proprio l’industria: i calcoli sono di Pictet Am, casa di affari svizzera, i cui esperti Andrea Delitala e Marco Piersimoni hanno spiegato a Industria Italiana quale potrà essere l’effetto di una politica fiscale espansiva sull’economia e sulle imprese manifatturiere. Politica fiscale espansiva che è stata invocata a gran voce da Mario Draghi nell’ultima riunione della Bce che ha presieduto la donna che lo succede, Christine Lagarde, che ha ribadito essere necessaria.
Politica che potrà essere guidato dalla nuova Commissione europea di Ursula von der Leyen, «ex ministra rigorista che oggi rappresenta 27 Paesi e deve mediare tra chi vuole fare deficit per rilanciare l’economia e chi invece è del tutto contrario», secondo quanto ha detto a Industria Italiana Francesco Daveri, professore di Macroeconomia alla Bocconi e direttore dell’Mba della Sda Bocconi School of Management. Resta da capire se e fino a che punto questa misura sia poi applicabile nei diversi Paesi, dalla Germania che avrebbe ampio spazio di manovra a patto di riuscire a superare la regola costituzionale dello Schwarze Null (che impone da sempre a Berlino di chiudere il bilancio in nero, affinché questa politica venga abbandonata, per quanto la pressione sta crescendo sia da parte degli altri Pesi europei sia da parte della nuova leadership dell’Spd), all’Italia il cui debito pubblico continua a essere fuori dai parametri.
Fiscalità espansiva? È necessaria per rilanciare l’economia
Ma perché oggi tutti parlano di politica fiscale? Perché, sostanzialmente, la stagione degli stimoli monetari appare decisamente al capolinea. A settembre, la Banca Centrale Europea ha ridotto i tassi di deposito a -0,5% e inaugurato, a partire da novembre, un nuovo Qe tarato esattamente poco sotto i livelli ai quali sarebbe stato necessario ritoccare tutte le regole di ingaggio (cioè il capital key, la quota di acquisti per Paese) e la quota di acquisti di singole emissioni (33%). «Con le ultime decisioni, la politica monetaria testa la soglia inferiore oltre la quale gli effetti negativi rischiano di sopravanzare quelli positivi», dice a Industria Italiana Andrea Delitala, Head of Investment Advisory di Pictec Am. «Una sorta di canto del cigno, tanto che Mario Draghi in modo molto esplicito ha dichiarato la necessità di avviare misure di politica fiscale. D’altronde il metabolismo del tessuto produttivo si è abbassato sia in America sia in Europa: un contesto in cui si riduce lo spazio di manovra e gli strumenti monetari tradizionalmente utilizzati per stimolare le economie. Il meccanismo dello stimolo non funziona efficacemente con i tassi negativi. Ragionando in termini attuariali, le famiglie tendono a risparmiare di più per avere la stessa cifra in futuro, e dunque l’effetto di reddito diventa prevalente sull’effetto di sostituzione».
Germania, Svizzera, Regno Unito, Olanda: tutti i Paesi dove la misura è attivabile. E anche l’Italia può beneficiarne
Se sembra evidente che lo spazio della politica monetaria sia destinato a diminuire, resta da capire se e dove esista uno spazio per avviare una politica fiscale, che ha il potenziale di far aumentare la crescita ma anche di far salire i tassi. «La risposta si ottiene osservando il rapporto tra tassi di crescita dell’economia e tassi di interesse. Ogni volta che i primi sono superiori ai secondi esiste uno spazio di manovra per la politica fiscale, nella forma di misure di taglio fiscale o aumento della spesa pubblica; e questo spazio di manovra esiste anche in quei Paesi altamente indebitati in cui avere tassi di crescita superiori ai tassi di interesse innesca una dinamica virtuosa», continua Delitala. Nei Paesi sviluppati c’è dunque spazio per la politica fiscale in Germania, Svizzera, Regno Unito, Svezia, Olanda; probabilmente anche in Francia, Giappone e Norvegia. Nei Paesi emergenti il quadro è ancora più incoraggiante perché non esiste un’area dove non sia possibile attivare una politica monetaria o una fiscale di stimolo (e c’è spazio per entrambe in Russia, Indonesia, Messico).
Gli effetti sui mercati: mezzo punto di Pil per ogni punto di maggior spesa pubblica o di taglio della tassazione
La politica fiscale richiede tempi di decisione molto lunghi ma, una volta che, per esempio, venga effettuato un taglio delle tasse questo si traduce in maniera immediata in maggior potere di acquisto per i consumatori; così come le spese infrastrutturali hanno un impatto immediato sul Pil. «Le dinamiche di politica fiscale e monetaria si compensano nel tempo perché la politica monetaria si trasmette all’economia con un ritardo di 9-12 mesi, mentre la politica fiscale ha un effetto decrescente. Diventa dunque cruciale il coordinamento tra governo e banca centrale che permette una manovra fiscale espansiva senza incorrere nell’inconveniente dell’aumento dei tassi», aggiunge Marco Piersimoni, Senior Portfolio Manager di Pictet Asset Management, secondo cui è possibile misurare che «un aumento del deficit dell’1% generi un incremento dei tassi reali di 25 punti base. Un movimento abbastanza rilevante che impatta in termini di crescita dello 0,5% e si colloca nell’area dal +3 al +5% sui profitti, con molte differenze tra settori». Le revisioni degli utili sono molto importanti sui settori ciclici, quali industriali, materials e small cap e molto meno rilevanti sui difensivi (consumer staples e utility). «In linea di massima, iniziative fiscali che si basino sulle spese infrastrutturali fanno aumentare le prospettive degli utili dei titoli ciclici; quando invece si concretizza in un taglio delle tasse per le imprese i beneficiari sono i settori ad alta tassazione marginale», conclude Piersimoni.
Le previsioni di Goldman Sachs
Secondo Goldman Sachs i piani di bilancio suggeriscono che nell’area euro la politica fiscale sarà in qualche misura espansiva nel 2020, non solo in Germania ma anche in Francia e in Italia. «In complesso, ci attendiamo che la politica fiscale faccia aumentare la crescita dell’area di 0,3% nel 2020 e di 0,2% nel 2021». Poca cosa, certo. Ma d’altronde come fa notare nello stesso documento Olivier Blanchard, senior fellow al Peterson Institute ed ex capoeconomista del Fmi, «le regole fiscali della regione sono rigide e anche se non sempre vengono rispettate condizionano il comportamento. Per esempio, Paesi come l’Italia temono di essere puniti dal mercato in caso di violazione. Le regole derivano da una profonda paura di debito e inflazione, talmente radicata in Paesi come la Germania da implicare il rifiuto anche solo di considerare gli aspetti macro della politica fiscale. Credo che in assenza di un serio calo dell’economia, l’area non applicherà le misure fiscali di cui ha bisogno». Anche se, qualcosa sta cambiando e anche nella stessa Germania, grazie all’ingresso dei Verdi nella coalizione di governo, esiste una maggiore disponibilità a considerare per esempio «di investire sui temi dell’ambiente, anche finanziandosi a debito. Misure che dovrebbero essere assunte a livello di Europa».
Il ruolo della Commissione e la possibilità di una nuova Europa
Dunque, la Commissione sarà più espansiva essa stessa suggerendo la via da seguire ai Paesi membri? «Ursula von der Leyer si è appena insediata e siamo in una fase ancora negoziale», spiega Francesco Daveri, professore di Macroeconomia alla Bocconi e direttore dell’Mba della Sda Bocconi School of Management. «Certamente ora è presidente di tutti, non è più l’ex ministra rigorista del lavoro che si era espressa in modo severo nei confronti dei Paesi irresponsabili. Oggi è a capo di 27 Paesi e deve mediare tra esigenze espressi da quelli che vogliono rilanciare l’economia facendo un po’ di deficit e quelli che sono del tutto contrari». Più che sulla quantità, la spesa pubblica, al momento potrebbe cambiare in qualità. «Cosa farà la nuova Commissione con le proprie risorse? L’1% di Pil che nel bilancio dell’Unione è destinato alla spesa potrebbe essere dedicato alla sostenibilità ambientale, secondo i dettami del green new deal europeo. Ma non sarà solo una cosa paneuropea. Ci potranno essere progetti nazionali oltre che europei che avranno un bollino europeo se fanno bene all’Unione. L’agenda che hanno in mente Germania, Francia e Italia oggi è che l’Europa dà agli europei qualcosa di tangibile e che non siano i meri vincoli algebrici: questa è l’unica via per combattere il sovranismo. La sostenibilità energetica, che interessa i Millenial è una politica coraggiosa, ma non è scontato che ci sia consenso per adottare queste misure perché implicano tassazioni e tolgono vantaggi a chi usa fonti inquinanti. Pertanto investire in infrastrutture, cambiando il modo in cui costruiamo e ci muoviamo nelle abitazioni che ci consentono maggiore qualità della vita, può essere un segno. Il sovranismo si alimenta di tante paure, quindi non so se questa è la risposta ma è una risposta europea. Vuol dire che tra cinque anni le grandi famiglie della politica europea potranno andare alle elezioni predicando qualcosa di nuovo dal rispetto del Trattato di Maastricht».
