di Marco Scotti ♦ In un’ economia in cui anche i beni intangibili rappresentano uno degli asset fondamentali, è essenziale sapere bene di cosa si sta parlando. La multinazionale della valutazione rafforza la sua presenza nel secondo paese manifatturiero europeo dove la ripresa dell’ industria e l’aumento dell’M&A promettono un buon mercato. Ma quanto vale la componente 4.0?
La multinazionale della valutazione Duff & Phelps amplia il suo ambito d’azione in Italia, aprendo anche le attività di valutazione aziendale e industriale, affidate a Enrico Rovere. Queste specializzazioni, che si affiancano a quelle di analisi valutativa degli asset fissi e immobiliari (presenti nel perimetro Duff & Phelps dal 2015 con l’acquisizione di due aziende storiche, REAG e American Appraisal) sbarcano in Italia proprio nel momento di grande ripresa dell’industria. E’ il momento del 4.0 e dei relativi pacchetti di incentivi governativi, dell’incremento della produzione (+3% nel 2017, un record) del buon andamento delle esportazioni in momento favorevole in generale per l’economia mondiale. Tutto ciò dovrebbe far crescere gli M&A e le operazioni straordinarie e, pertanto, aumentare il mercato delle valutazioni d’azienda.
Queste valutazioni sono sempre più complesse, con un crescente peso degli elementi intangibili. E che, per essere accettate e credibili, devono essere fatte da soggetti che non sono coinvolti nei deal in qualità di consulenti o revisori. Il tema è che le valutazioni complesse, in Italia come nel resto del mondo, richiedono competenze specifiche, risorse ben formate e strumenti di analisi e di ricerca appropriati, per il quale il mestiere di valutatore viene svolto per la stragrande maggioranza da multinazionali della consulenza e della revisione, le famose Big Four. E, nei deal, è elevata la probabilità di trovarle tutte, visto che le controparti di un deal possono essere molte. Ciò apre ulteriori spazio ai valutatori puri. Come Duff & Phelps, appunto.
Un po’ di storia
Nata nel 1932, Duff & Phelps si focalizza fin da subito sull’investment research e, nel dopoguerra, crea un’agenzia di rating che viene venduta a Fitch negli anni ’90. Nel 2005 acquisisce da Standard & Poor’s – che a sua volta l’aveva rilevata da PricewaterhouseCoopers – il ramo d’azienda Corporate Value Consulting. Tra il 2007 e il 2012 Duff & Phelps si quota al NYSE, ma il 30 dicembre 2012 un consorzio di private equity guidato da Carlyle, in tandem con Edmond de Rotschild, Pique e Stone Point Capital, ne rileva l’intero pacchetto azionario. Nel 2015 si succedono una serie di fatti importanti: in primo luogo viene acquistato Kinetic Partners, un colosso specializzato nella consulenza in regolazione e compliance.
Contemporaneamente, viene rilevato anche il Gruppo American Appraisal, che in Italia aveva il suo centro di eccellenza nella valutazione del real estate e dei beni strumentali. Sempre nel 2015 si registra l’uscita di Edmond de Rotschild e Stone Point Capital e l’ingresso del fondo Neuberger Berman e del fondo pensionistico dei professori di UCLA, l’Università della California di Los Angeles. Infine, il 1° novembre, Permira rileva la quota di maggioranza. Nel 2016 e nel 2017 prosegue la “campagna acquisti” sia negli Stati Uniti, sia in Canada, sia in Asia. Contemporaneamente, viene dato ulteriore impulso alla crescita per linee interne, proprio come sta avvenendo in Italia.
Il mestiere di Duff & Phelps
«Siamo la più grande società di valutazione indipendente al mondo», spiega Rovere, «È bene specificare il termine “indipendente”, perché altrimenti su alcuni settori saremmo probabilmente meno dimensionalmente rilevanti delle “Big Four”, che offrono però molti altri servizi, come l’audit o il tax&legal. Noi invece ci focalizziamo sui servizi di valutazione di aziende e di beni tangibili e intangibili, oltre alla componente di corporate finance e M&A, presente in USA e in altri importanti centri finanziari quali Londra e Shanghai. Le aziende a cui offriamo i nostri servizi sono prevalentemente multinazionali, società di grande e media dimensione, con presenza internazionale e attive nelle acquisizioni. Quindi società che necessitano di supporto in tematiche valutative per quanto riguarda gli aspetti bilancistici, fiscali e di governance (eg. Fairness Opinion)».
A livello internazionale, i numeri sono importanti: i servizi di Duff & Phelps vengono acquistati dal 64% delle aziende presenti nella lista delle 100 più grandi della rivista Fortune. Percentuale che diventa dell’80% se si considerano le più grandi aziende dell’indice STOXX. Un colosso che dà lavoro a oltre 2.500 persone in 70 uffici a livello globale. Nel 2016 sono state effettuate oltre 12.000 attività di diverso tipo con oltre 5.000 clienti, inclusa quasi la metà delle aziende quotate sull’indice S&P 500. Dal 2005, l’attività di consulenza prestata da Duff & Phelps ha sovrinteso operazioni per complessivi 3,3 trilioni di dollari.
Ma come si calcola il valore di un’impresa?
Per stabilire il valore di un’azienda si utilizzano diversi metodi. Il primo è quello patrimoniale, che si concentra sugli asset in possesso dell’impresa; il secondo è l’approccio reddituale/finanziario, che misura il valore sulla base della stima attuale dei futuri flussi di cassa per l’impresa. Infine c’è l’approccio di mercato, che si basa sull’applicazione di multipli di mercato o di transazioni di società comparabili all’azienda in oggetto. Non esiste una “formula magica”, ma piuttosto un insieme di tecniche che se applicate correttamente consentono di pervenire ad un valore verosimilmente corretto e sostenibile.
Alla principale attività di valutazione, vanno affiancati numerosi altri servizi offerti da Duff & Phelps. Uno di questi è la valutazione in contesti di aggregazioni aziendali, dove viene richiesta – dai principi contabili nazionali ed internazionali – l’attività di allocazione del prezzo di acquisto, che deve essere stabilita riconoscendo tutte le attività acquisite a “fair value” e/o l’identificazione della vita ammortizzabile residua delle attività immateriali acquisite. Ancora in Italia Duff & Phelps offre valutazioni fiscali, pareri di congruità (le cosiddette “fairness opinion” e “solvency opinion”, settore in cui è leader mondiale), gli impairment test dell’avviamento e altri beni intangibili, la valutazione dei portafogli degli operatori di private equity e private debt, l’analisi dei derivati e di altri strumenti alternativi di investimento, la consulenza strategica sul valore e l’attività di business planning.
«Duff & Phelps – ci ha spiegato Rovere – si presenta come one company, non esiste suddivisione nei diversi Paesi (anche se, com’è ovvio, ogni branch ha una sua ragione sociale), e di fatto è una società che si consolida come blocco unico. Questo permette di erogare il servizio con le persone migliori indipendentemente dal luogo in cui si trovano. Noi ci mettiamo nella condizione di venire incontro alle aziende fornendo le competenze valutative di esperti di settore o di servizio/prodotto. Siamo tra i leader nel settore delle valutazioni per i bilanci e decisamente leader nel settore delle fairness opinion e solvency opinion a livello mondiale. Siamo tra i principali operatori anche nel settore del portfolio valuation per i fondi. La nostra forza è il fatto di essere estremamente focalizzati su tutti i concetti fondamentali della valutazione, pubblicando ricerche e studi, partecipando come membri di importanti organismi internazionali di valutazione e di contabilità, e per tale motivo eccelliamo nei servizi che offriamo».
L’arrivo in Italia
«Siamo sbarcati con l’area di business valuation in Italia a settembre 2017 con la mia nomina a managing director», racconta Rovere. «Il nostro Paese rappresenta un settore molto importante soprattutto per quanto riguarda l’immobiliare e i beni strumentali e per questo Duff & Phelps aveva aperto la sua branch già nel 2015, dopo il completamento dell’acquisizione del gruppo American Appraisal». Rovere nasce come controller in un gruppo di aziende del settore logistica e automazione (Incas) e tessile (Sinterama), due importanti realtà del biellese, di cui è originario. Un MBA con specializzazione in corporate finance gli dà occasione di rimanere negli Stati Uniti, dove lavora nel gruppo di valutazione di PwC. Dopo quasi 10 anni in USA entra in Fiat come responsabile della pianificazione strategica. Si occupa di grandi progetti come ad esempio il tentativo di acquisizione di Daewoo, poi passata a GM, il delisting di Toro e Marelli e il cross-share-exchange con GM. Dopo qualche anno torna alla consulenza ed entra nello studio Pirola, presso quale lancia il gruppo di corporate finance e resta per una decina d’anni.
Tra le ragioni che hanno attirato l’attenzione di Duff & Phelps consigliando l’ingresso nel nostro Paese vi è naturalmente il fatto che la nostra è ancora una delle maggiori economie al Mondo, con buona capacità imprenditoriale e di innovazione. «Siamo – ci ha ricordato Rovere – la seconda nazione manifatturiera europea e l‘ ottava a livello mondiale: l’industria è un valore enorme qui in Italia. Qui sono presenti tutte le più importanti multinazionali e società italiane che realizzano un grande volume di esportazioni, e necessitano quindi di valutazioni affidabili. L’Italia può vantare inoltre buona capacità imprenditoriali e manageriali, sempre più interconnesse e a livello internazionale, e un sistema Italia che recepisce le riforme contabili internazionali e che negli ultimi anni ha adottato importanti iniziative volte a favorire le imprese».
Nel nostro Paese sono varie le iniziative intraprese che richiedono nuove attività di valutazione. Innanzitutto l’introduzione del Patent Box, ovvero delle agevolazioni fiscali per quelle imprese che producano brevetti e altri prodotti “creativi”, ovvero che ottengono una parte rilevante dei propri introiti dallo sfruttamento di royalty derivanti dallo sfruttamento di marchi, brevetti, software o disegni industriali. C’è poi la normazione dei Pir, i piani individuali di risparmio che consentono alle aziende di reperire in maniera più agile nuovi capitali per finanziare le proprie attività. Infine, l’introduzione dei Piv, i principi italiani di valutazione, ovvero gli standard riconosciuti a livello nazionale per la valutazione delle aziende e degli asset aziendali. Con la realizzazione della nuova divisione, Duff & Phelps può quindi rivolgersi a una platea molto più ampia.
La valutazione dei beni intangibili
Una delle attività più importanti per Duff & Phelps è la valutazione dei cosiddetti beni intangibili. A differenza degli asset tradizionali, infatti, sono rappresentati da qualcosa di più complicato da definire e quindi valutare. Eppure sono proprio i temi dominanti di una corretta analisi del potenziale di un’azienda. «Ovviamente – ci ha spiegato Enrico Rovere – ci sono delle metodologie di valutazione di beni intangibili che sono ormai consolidate. In primo luogo bisogna comprenderne la rischiosità, perché al primo posto bisogna sempre mettere un discorso qualitativo. Sottovalutare dei potenziali rischi sarebbe un errore molto grave, perché renderebbe la valutazione del bene e dell’azienda completamente falsata. Poi c’è il tema relativo alla “forza” dell’intangibile stesso. Prendiamo il caso di brand affermati e diventati ormai “mitici” nell’immaginario collettivo, che permettono all’azienda di genare profitti importanti che ne creano valore. Oppure a quelle aziende che associano al marchio la ricetta di un prodotto, un segreto custodito nei più impenetrabili caveau.
Quindi, il fatto che esista una metodica per realizzare quel prodotto che è sconosciuta completamente alla concorrenza, al netto delle analisi chimiche che possono essere effettuate ma che non sono del tutto complete e che non svelano ogni singolo componente del prodotto finale, rappresenta un importante plus di cui bisogna tenere conto in sede di valutazione. Il know-how tecnologico e di processo costruito negli anni diventa parte del DNA aziendale, creando forme più o meno forti di barriere d’entrata.
Altri aspetti dell’analisi dei beni intangibili coinvolgono l’eventuale protezione legale e la quantità di prodotti sostitutivi che possono essere trovati. Il valutatore che si ponga di fronte a un’impresa in cui si debbono considerare beni intangibili deve quindi comprendere bene che cosa genera reddito, quali sono i vantaggi competitivi che si sono maturati e come possono riverberarsi sul futuro. E se, soprattutto, negli anni a venire questo vantaggio si manterrà costante e duraturo per un certo periodo di tempo o se, invece, è destinato a scemare con il progredire del tempo. In un Paese, forte industrialmente, ma ancor più forte in genialità e creatività il tema degli intangibili è centrale».
